نرخ بهره و تحلیل آن از منظر اسلامی

صفحه 1:
بیست وهفتمین همایش سالانه ی‌پولی و ارز عنوان: ساماندهى و هدايت نرخ ‎Bee‏ ‏ا ‏نویسنده: دکتر حسین میثمی (عضو هینت علمی پژوهشکده پولی و بانکی» دکتر کامران ندری (عضو هینت علمی دانشگاه امام صادق (ع)) 

صفحه 2:


صفحه 3:
مقدمه ۱ * هدایت «نرخ بهره سیاستی» (21:6 ۳۵۱16۷) یکی از مهمترین سیاست‌هایی است که در نظریه سیاست گذاری پولی نوین مورد توجه محققین و کارشناسان قرار گرفته است. * به لحاظ تجربی و عملیاتی نیز در دهه اخیر» بانک‌های مرکزی کشورهای گوناگون از این شیوه جهت کنترل تورم در سطوح هد ف گذاری شده استفاده کرده‌اند. 

صفحه 4:
مقدمه ۱ شیوه کار در عمل بدین صورت است که سیاست گذار پولی سطح مشخصی از نرخ تورم را به عنوان هدف تعیین کرده و از متفیر کلیدی نرخ بهره سیاستی» به عنوان واسطه» جهت دستیابی به هدف مذ کور استفاده می‌کند. در اين الگو» بانک مر کزی به جای آنکه از متغیرهای سنتی چون کل‌های پولی و یا نرخ ارز جهت مدیریت نرخ رشد قيمت‌ها استفاده کند» تم رکز خود را بر روی نرخ بهره سیاستی قرار می‌دهد. دلیل اين مسئله آن است که در حال حاضر؛ نرخ بهره سیاستی» بهترین و کاراترین ابزار سیاستی جهت هدایت تورم واقعی به سمت تورم هد ف گذاری شده محسوب می‌شود؛ زیرا اين ابزار از ویژگی‌هایی چون: مبتتی بودن بر بازاره شفافیت» مشاهده‌پذیری» قابلیت اندازه گیری» کنترل‌پذیری و اثر گذاری بالا و سریع برخوردار است؛ که همگی آنها به افزایش قابلیت آن منظور جهت‌دهی به نرخ‌های تورم کمک می‌کند. 

صفحه 5:
مقدمه ۱ * این تحقیق از جمله معدود پژوهش‌هایی است که به بررسی مسئله هدایت نرخ بهره سیاستی در الگوی متعارف سیاست گذاری پولی و تحلیل آن از منظر اسلامی می‌پردازد. * پس از اين مقدمه» ابتدا به موضوع‌شناسی الگوی متعارف پرداخته شده» سپس ملاحظات استفاده از الگوی مذ کور در چهارچوب اسلامی مورد بحث قرار میگیرد. بخش پایانی نیز به جمع‌بندی» نتیجه گیری و ارائه توصیه سیاستی خطاب به بانک مر کزی کشور اختصاص می‌یابد. 

صفحه 6:
۲ موضوع‌شناسی الگوی متعارف استفاده از نرخ بهره سیاستی جهت سیاست گذاری پولی * در حال حاضر مهمترین ابزار یا متغیری که توسط اکثر بانک‌های مرکزی جهان در کشورهای توسعه يافته (و حتی در حال توسعه) جهت سیاست گذاری پولی مورد استفاده واقع می‌شود؛ «نرخ بهره سیاستی» است. * در ادبیات علمی سیاست پولی» از اين نرخ با تعابیر متفاوتی مانند: نرخ بهره شبانه؛ نرخ بهره بازار بين بانکی» نرخ بهره بازار پول و نرخ بهره کوتاه‌مدت یاد می‌شود. * نکته مهم در اینجا آن است که بانک‌های م رکزی به طور مستقیم و دستوری نرخ‌های بهره را در بازارهای پول و سرمایه تعیین نمی کنند؛ بلکه با مدیریت عرضه و تقاضای ذخایر و اثرگذاری بر روی نرخ بهره سیاستی (قیمت ذخایر در سطح کلان)» به صورت غیرمستقیم به نرخ‌های بهره سایر بازارها علامت می‌دهند. های پولی و ارزی 

صفحه 7:
۲ موضوع‌شناسی الگوی متعارف استفاده از نرخ بهره سیاستی جهت سیاست گذاری پولی * بر خلاف ساير انواع نرخ‌های بهره اسناد خزانه دولتی» اوراق قرضه؛ سپرده‌ها و تسهیلات بانکی» نرخ بهره سیاستی کا رکرد «سیاست گذاری پولی» دارد. * نرخ بهره سیاستی نرخ مبنا یا پایه برای تمامی بازارهای مالی (شامل بازار پول» سرمایه» اوراق بهادار و بیمه) بوده و کا رکرد «علامت‌دهی» ( ۵1110 510) دارد. * نرخ بهره سیاستی به شکل دادن «منحنی ‎(Yield Curve) cs;‏ بازار بول کمک میکند .منحن, بازده» نرخ بهره بازار در طول زمان را نشان می‌دهد. 

صفحه 8:
۲ موضوع‌شناسی الگوی متعارف استفاده از نرخ بهره سیاستی جهت سیاست گذاری پولی ساز و کار اعمال سیاست‌های پولی با استفاده از نرخ بهره سیاستی بدین صورت است که بانک مرکزی ابتدا بر اساس پیش‌بینی‌هایی که دارد» تورم هدف خود در میان‌مدت را تعيين كرده و متناسب با آن» فرخ بهره هدف را استخراج کند. با توجه به اينكه نرخ بهره بازارى بين رخ بهره کف و سقف کریدور بازار بین بانکی قرار داشته و از طرفی نرخ بهره هدف بانک مرکزی نیز با توجه به اهداف نهایی (مانند کنترل تورم) مشخص گردیده است؛ لذا بانک مرکزی قادر خواهد بود با ورود در بازار بین بانکی و تحت تاثیر قرار دادن عرضه و تقاضای ذخایر در اين بازار» نرخ بازاری را به نرخ هدف خود نزدیک کند. * دو ابزار اساسی بانک مرکزی جهت هدایت نرخ بهره سیاستی به سمت نرخ هدف عملیات بازار باز ‎ores, (Open market operation)‏ قاعدمند (1165 ]۴23 51310011) هستند. تسهیلات قاعده‌مند امکان قرض‌دهی و قرض گیری بانک م رکزی هستند که به تشکیل کریدور نرخ بهره در بازاربین بانکی کمک می‌کنند. در واقع در شرایطی که نرخ بهره بازار بالاتر/بائينتر از نرخ بهره هدف باشدء بانک مرکزی می‌تواند نسبت به خرید/فروش اوراق بهادار در بازار بين بانکی اقدام نموده (عملیات بازار باز البساطى/انقباضى) و با این کار عرضه ذخایر افزایش و نرخ بهره کاهش می‌یاید. 

صفحه 9:
۲ موضوع‌شناسی الگوی متعارف استفاده از نرخ بهره سیاستی جهت سیاست گذاری پولی Moe رخ سقف کریدور (نرخ تسهیلات بانک م رکزی) نرخ بهره هدف بانک م رکزی ‎EF‏ بهره بازاربینبانکی (سیاستی) ‏نرخ كف كريدور (نرخ سبردهكذارى نزد باتك م ركزى) ‎ 

صفحه 10:
۳ تحلیل الگوی متعارف در چهارچوب اسلامی * ۰۱ جواز هدایت نرخ سود سیاستی توسط بانک م رکزی * به منظور تحلیل سازوکار هدایت نرخ سود سیاستی توسط باتك مركزى از منظر اسلامى؛ لازم است بين دو سطح هدایت نرخ بازار و سطح طراحی ابزارها و شیوه‌های عملیاتی تفکیک نمود. در سطح هدایت نرخ بازار» اينکه بانک مرکزی با خرید و فروش اوراق و سایر شیوه‌ها تلاش کند تا نرخ موجود بازار را به سمت نرخ هد ف گذاری شده هدایت کند؛ اشکال شرعی نداشته و با اصول بانکداری اسلامی (به ویژه حرمت ربا) در تعارض نیست. در واقع بانک مرکزی بر اساس عمومات فقه اسلامی و اختیاراتی که از طرف حكومت اسلامى دارد» مىتوائد جهت مديريت و هدايت بازار يول اقدام كند. البته متغيرهايى كه به عنوان هدف عملياتى می‌شوند بايد از منطبق با شريعت استخراج شده باشند. از اين روء نرخ بهره كوتاهمدت بازار بول متعارف نمىتواند به عنوان يك هدف عملياتى مشروع در نظر كرفته شود؛ زيرا بر اساس فرآيندها و عقود شرعى بدست نيامده است. اما نرخى كه از بازار بول اسلامى (بازار بين باتكى اسلامى) استخراج شده و اصطلاحا نرخ سود كوتاهمدت ناميده مىشود» مىتوائد به عنوان هدف عملياتى بائى مركزى مورد استفاده واقع شود. 4 مال تهران: مركز همايشهاى بين المللى صدا وسيما - ‎٠١‏ و١١‏ تيرء11"9 

صفحه 11:
۳ تحلیل الگوی متعارف در چهارچوب اسلامی ۲ عدم مشروعیت نرخ بهره و جواز استفاده از نرخ سود بازار پول اسلامی علیرغم پذیرش اصل هدایت نرخ بازار پول توسط بانک مر کزی در چهارچوب اسلامی؛ اما در سطح ابزارها و شیوه‌های عملیاتی مورد استفاده؛ چالش ربا به صورت جدی اهمیت پیدا می‌کند. دلیل این مسئله آن است که بانک م رکزی به منظور استفاده از این ابزارها و شیوه‌هاه وارد روابط حقوقی با ذینفعان بازار پول می گردد و اين روابط حقوقی در بانکداری م رکزی متعارف عمدتا بر اساس قالب قرض همراه با زياده سامان مىيابند كه از منظر فقه اسلامیقابل پذیرش نیست. به عنوان مثال» دو مورد از ابزارهای مورد استفاده توسط بانک‌های مر کزی متعارف تسهیلات قاعده‌مند و عملیات بازار باز هستند که هر دو در عمل با چالش ربا مواجه‌اند. تسهیلات قاعده‌مند شامل سپرد‌پذیری منابع مازاد بانک‌ها نزد بانک مرکزی و ارائه تسهیلات بانک م رکزی به بانک‌ها می‌گردد که در بانکداری م رکزی متعارف هر دو بر اساس قالب حتوقی قرض همراه با زياده سامان مىيابند كه با جالش ربا مواجه است. در عملیات بازار باز نيز بانک م رکزی به خرید و فروش اوراق قرضه اقدام می‌ورزد که قابل پذیرش نیست. 

صفحه 12:
۳ تحلیل الگوی متعارف در چهارچوب اسلامی * ۲ عدم مشروعیت نرخ بهره و جواز استفاده از نرخ سود بازار پول اسلامی 5 با این حال می‌توان به جای استفاده از اوراق قرضه و عقد قرض در عملیات بازار باز و تسهیلات قاعده‌مند» از اوراق مبتتی بر عقود دیگر اسلامى استفاده كرد كه نرخ سود ثابت و از بيش تعيين شده دارند (مانند بيع دین» مرابحه و اجاره). در واقع بانک مرکزی می‌تواند در بازار اوراق بهادار اسلامی (صکوک) وارد شده و با خرید و فروش صکوک» عملیات بازار باز را اجرائی کند. همچنین» مىتواند شیوه‌های مپرده‌پذیری از بانک‌ها و ارائه تسهیلات به بانک‌ها را نیز بر اساس عقود و قراردادهای اسلامی تنظیم کند. | RIGHT WAY > 

صفحه 13:
۳ تحلیل الگوی متعارف در چهارچوب اسلامی * ۳۰۳ ضرورت توجه سیاست گذار پولی به ملاحظات بخش واقعی اقتصاد بدون شک یکی از اصول بانکداری اسلامی که آن را از بانکداری متعارف متفاوت می‌سازد؛ ضرورت ارتباط بخش پولی با بخش واقعی اقتصاد است. بر اساس این اصل؛ کلیه روابط قراردادها و معاملاتی که در چهارچوب بانکداری اسلامی بین ذینفعان منعقد می‌گردد؛ لازم است با بخش واقعی اقتصاد در ارتباط باشد. از این روه در پس کلیه روابط پولی در نظام بانکداری اسلامی؛ یا کالایی تولید یا میادله (شامل خرید و فروش؛ اجاره» هبه و غیره) می‌گردد و یا خدمتی ارائه می‌شود. کاربرد اصل مذكور در بحث حاضر آن است که سیاست گذار پولی در چهارچوب اسلامی» لازم است در هدایت و مدیریت نرخ سود کوناهمدت بازار پول اسلامی در راستای اهداف سیاستی (مانند کنترل تورم)» در کنار ملاحظات بخش پولی» به ملاحظات بخش ‎ally‏ اقتصاد نیز توجه داشته باشد. به عبارت دیگر؛ سیاست گذار پولی پیش از ورود در هدايت نرخ؛ بايد وضعيت روش و رکود بخش واقعی اقتصاد را به صورت دقیق پایش نموده و با استفاده از بدنه کارشناسی خود؛ اثرات احتمالی هدایت نرخ سود بازار پول بر بخش واقعی را شناسائی کند. البته این مطلب بدان معنا نیست که در سياست گذاری پولی متعارف به ملاحظات بخش واقعی اقتصاد توجهی نمی‌شود. زیرا در الگوی متعارف هم بر اساس برخی قواعد مهم نظری «مانند قاعده تیلور)» سیاست پولی تابعی از وزن‌هایی است که بانک م رکزی به شکاف تورم و تولید نسبت داده است. با اين حال توجه سیاست گذار پولی به ملاحظات بخش واقعی اقتصاد در چهارچوب اسلامی بیش از الگوی متعارف است. 

صفحه 14:
۳ تحلیل الگوی متعارف در چهارچوب اسلامی 6 تفاوت هدایت نرخ سود سیاستی با تعیین دستوری نرخ‌ها آخرین و شاید مهمترین نکته‌ای که در تحلیل الگوی متعارف می‌توان به آن اشاره کرد؛ به مقوله تفاوت «هدایت نرخ» با «تعیین دستوری نرخ» باز می گردد. توضیح آنکه در الگوی متعارف» مدیریت بانک مرکزی بدین صورت نیست که به صورت دستوری و یا با بخشنامه نرخ‌های سود بازار پول را کاهش دهد؛ بلکه تغییر رخ به صورت غیرمستقیم و با استفاده فعال بانک م رکزی از کلیه ابزارهایی که در اختیار دارد (مانند خرید و فروش اوراق و اجرای عملیات بازار باز) اتفاق می‌افتد. مسئله تعیین دستوری نرخ‌های سود بازار پول یکی از چالش‌های ساختاری در اقتصاد کشور ایران است که منجر به ایجاد چالش‌های فراوانی در نظام مالی شده است. اين در حالی است که مطالعه منابع اسلامی (شامل آیات» روایات و منابع فقهی) به خوبی نشان می‌دهد که اصل اولی در نظام اقتصادی اسلام آن است که قیمت گذاری صرفا بر اساس منطق عرضه و تقاضا صورت پذیرفته و نهادهای حکومتی دخالتی در اين فرآیند نداشته باشند (مگر در موارد استثتای مانند احتکار با تما 

صفحه 15:
؟ جمع‌بندی» نتیجه گیری و توصیه‌های سیاستی * اين تحقيق تلاش نمود تا ضمن موضوع‌شناسی ساز و کار هدایت نرخ بهره سیاستی در بانکداری مررکزی متعارف و تبیین اهمیت این مسئله در سیاست گذاری پولی؛ الگوی متعارف را در چهارچوب اسلامی مورد ارزیابی و تحلیل قرار دهد. یافته‌های پژوهش نشان می‌دهد که: * الف- تعیین هدف غائی یا عملیاتی برای سیاست گذار پولی اشکال شرعی ندارد؛ مشروط بر اينکه متغیرهایی که به عنوان هدف مورد استفاده قرار می‌گیرند از فرآیندهای مورد تائید شریعت استخراج شده و در راستای مصالح جامعه باشند. * ب- در چهارچوب اسلامی» هر چند (به دلیل اصل حرمت ربا) بانک م رکزی نمی‌تواند نرخ بهره سیاستی که بر اساس عقد قرض و نرخ اوراق قرضه استخراج می‌شود را مورد استفاده قرار دهد» اما می‌تواند از نرخ سود سیاستی که بر اساس عقود و اوراق بهادار اسلامی (صکوک) استخراج می‌شود؛ به عنوان هدف عملیاتی استفاده کند. 

صفحه 16:
؟ جمم‌بندی» نتیجه گیری و توصیه‌های سیاستی * پ- کلیه عقود و اوراتی که در بازار پول اسلامی مورد استفاده قرار می‌گیرند؛ لازم است بر اساس شیوه‌های مورد تائید شرع سازمان‌دهی شوند. زيرا استفاده از عقد قرض با چالش ربا مواجه است. * ت- از منظر بانکداری اسلامی» کلیه روابط قراردادها و معاملاتی که بین ذینفعان منعقد می‌گرده؛ لازم است با بخش واقعی اقتصاد در ارتباط باشد. بر این اساس» سیاست گذار پولی در چهارچوب اسلامی» لازم است در هدایت و مدیریت نرخ سود کوتاه‌مدت بازار پول اسلامی در راستای اهداف سیاستی (مانند کنترل تورم)» در كنار ملاحظات بخش پولی؛ به ملاحظات بخش واقعی اقتصاد نیز توجه داشته باشد. ث- هدایت نرخ سود در بازار پول» با مسئله تعیین دستوری نرخ‌های سود کاملا متفاوت است. تعیین دستوری نرخ‌های سود با مبانی اسلامی تعارض دارد و تها در صورتی مجاز است که شرایط طبیعی بازار مختل شده باشد (مانند وجود احتکار یا تبانی در بازار)؛ در این شرایط خاص نهاد ناظر می‌تواند به صورت موقت و با رعایت مصالح» نرخ‌های تعادلی را کشف کرده و به بانک‌ها و نهادهای پولی ابلاغ کند. 

صفحه 17:
4 جمع‌بندی» نتیجه گیری و توصیه‌های سیاستی * با توجه به تحلیل‌های انجام شده در اين تحقیق» می‌توان توصیه‌های سیاستی ذیل را جهت اجرا به بانک م رکزی؛ شبکه بانکی و دولت پیشنهاد کرد: * الف- با توجه به اينکه نرخ بازار پرل اسلامی (بازار بين بانكى اسلامی) کا کرد نرخ بهره سیاستی را در چهارچوب اسلامی ایفا میکند» ضرورت دارد شیوه کشف و انشای نرخ بازار بین بانکی کشور به صورت قاعده‌مند و شفاف پیگیری شود. اعلام عمومی نرخ مذ کور به صورت برخط؛ زمینه علامت‌دهی به سایر نرخ‌های سود در بازارهای پول» سرمایه و بدهی را فراهم می کند. * ب- بدون شک زمانی نرخ سود بازار بین بانکی می‌تواند کا رکردهای نرخ بهره سیاستی را به طور کامل ایفا کند و جهت سیاستگذاری پولی مورد استفاده واقع شود که بازار بين بانکی کشور از عمق کافی برخوردار باشد. در واقع» تقویت بازار بين بانکی» یکی از اصلی‌ترین پیش‌نیازهای موفقیت بالک م رکزی در سیاست گذاری پولی با استفاده از نرخ سود بازاربین بانکی است. در اين رابطه» اولین پیشنهاد می‌تواند متتوع‌سازی ابزارهای موجود در بازار بين بانكى باشد. در واقع»بهنظر می‌رسد انراع گوداگونی از وراق بهداردوتی (مند: اسناد خزنهاسلامی» صکوک مرابحه دولت و کوک اجاره دولت) و همچنین اوراق بهادار بالک م رکزی؛ از شایستگی کافی جهت ورود در بازار بين بانکی برخوردار بوده و ورود اين ابزارها به اين بازار» به 

صفحه 18:
4 جمع‌بندی» نتیجه گیری و توصیه‌های سیاستی * پ- پیشنهاد دیگر جهت تقویت بازار بین بانکی» الزام بانک‌های دولتی به تامین نیازهای نقدینگی خود از بازار ین بانکی است. در واقع» در حال حاضر برخی بانک‌های دولتی به دلیل آنکه به دریچه‌های اعتباری بانک مرکزی (مانند: خطوط اعتباری و اضافه برداشت) تقریبا به راحتی دسترسی دارند» از انگیزه کافی جهت ورود در بازار بين بانکی برخوردار نیستند. * مثلاء در شرایطی که یک بانک دولتی می‌داند که اين امکان برایش فراهم است که کسری نقدینگی خود را با اضافه برداشت از منابع بانک م رکزی تامین کند و جریمه ۳4 درصدی نیز در عمل بخشیده خواهد شد؛ عملا انگیزه‌ای جهت حضور در بازار بين بانکی و دریافت منابع با نرخ‌های سود بازار از سایر بانک‌ها» نخواهد داشت. بنابراين» باتى مركزى بايد جهت تقويت بازار بین بانکی» دریچه‌های اعتباری خود را تا حد ممکن محدود کند. در اين رابطهء اعمال واقعی درخ جریمه ۳4 درصدی و ملزم نمودن بانک‌های دولتی به تودیع ولیقه یا اوراق جهت اضافه برداشت» دو پیشنهاد عملیاتی به نظر 

صفحه 19:
A el Yall eal lll le Stag opel ‏نخان ریک زب له فا‎ های پولی و ارزی